這是資本市場(chǎng)的寒冬。

　　去年炙手可熱的IPO（首次公開(kāi)募股）市場(chǎng)，今年顯得異常冷清。整個(gè)上半年，歐洲僅有57家企業(yè)進(jìn)行了IPO，相較于去年同期下降了75%。

　　凜冬之中，保時(shí)捷卻開(kāi)始了一場(chǎng)緊鑼密鼓的“贖身之旅”。

　　9月5日，大眾集團(tuán)官方宣布，旗下保時(shí)捷即將獨(dú)立上市。金融數(shù)據(jù)公司Refinitiv對(duì)其估值高達(dá)850億歐元。

　　9月19日，保時(shí)捷正式披露招股書(shū)，計(jì)劃于9月29日在法蘭克福交易所掛牌上市。據(jù)悉，保時(shí)捷將發(fā)行9.11億股股票，上市估值最高750億歐元。盡管相比于此前850億的估值有所下降，但保時(shí)捷上市仍有可能成為德國(guó)有史以來(lái)第二大規(guī)模IPO，也是自1999年以來(lái)歐洲規(guī)模最大的IPO。

　　保時(shí)捷這場(chǎng)浩浩蕩蕩的商業(yè)行動(dòng)給我們帶來(lái)了幾個(gè)新的思考：保時(shí)捷IPO背后有哪些故事？大眾放保時(shí)捷離開(kāi)是在下一盤怎樣的大棋？保時(shí)捷的IPO又會(huì)引發(fā)怎樣的蝴蝶效應(yīng)？帶著這幾個(gè)問(wèn)題，我們接著往下看。

  “蛇象大戰(zhàn)”背后的家族恩怨

　　由保時(shí)捷家族和皮耶希家族控制的保時(shí)捷控股擁有大眾集團(tuán)31.4%股權(quán)和53.3%投票權(quán)，大眾集團(tuán)則擁有保時(shí)捷汽車100%股權(quán)。

　　這便是保時(shí)捷與大眾當(dāng)今的復(fù)雜關(guān)系。

　　那么，兩家在汽車界舉足輕重的企業(yè)是如何一步步走到“你中有我，我中有你”的這般局面？故事的根本還要從保時(shí)捷創(chuàng)始人費(fèi)迪南德·保時(shí)捷（老費(fèi)迪南德）說(shuō)起。

　　生于1875年的老費(fèi)迪南德可以說(shuō)是舉世無(wú)雙的造車天才。1930年他在斯圖加特創(chuàng)建了自己的公司——保時(shí)捷汽車工作室。而就在保時(shí)捷公司成立三年后，老費(fèi)迪南德又奉德國(guó)元首之命，制造一款讓所有老百姓都買得起的“國(guó)民汽車”。在此背景下，那款走向世界的“甲殼蟲(chóng)”就此問(wèn)世，大眾汽車公司也于1937年正式成立。“國(guó)民汽車”的德語(yǔ)“Volkswagen”便是大眾汽車名稱的由來(lái)。

　　1951年，老費(fèi)迪南德去世。臨死前，他將畢生所愛(ài)保時(shí)捷與大眾一分為二，兒子費(fèi)力·保時(shí)捷獲得保時(shí)捷汽車，女兒露易絲則繼承大眾集團(tuán)的部分，即大眾汽車在奧地利的經(jīng)銷權(quán)以及大眾甲殼蟲(chóng)的特許生產(chǎn)費(fèi)用。

　　經(jīng)過(guò)半個(gè)世紀(jì)的發(fā)展，保時(shí)捷與大眾都成為了世界數(shù)一數(shù)二的汽車制造商。家族同門下的兩家車企本應(yīng)互幫互助，然而，時(shí)任保時(shí)捷家族的話事人，老費(fèi)迪南德的孫子沃爾夫?qū)?middot;保時(shí)捷，卻醞釀出了一個(gè)野心勃勃的計(jì)劃——收購(gòu)大眾。

　　05年的保時(shí)捷在沃爾夫?qū)�的帶領(lǐng)之下風(fēng)光無(wú)限。盡管只有103億美元的年收入，保時(shí)捷的利潤(rùn)卻高達(dá)19億美元，銷售回報(bào)率近五分之一。與此同時(shí)，沃爾夫?qū)�還成立了保時(shí)捷控股公司，進(jìn)一步擴(kuò)大自己的影響力。

　　反觀大眾，盡管其銷售額達(dá)到了1230億美元，但利潤(rùn)僅僅只有22億美元。值得一提的是，時(shí)任大眾監(jiān)理會(huì)主席的，正是沃爾夫?qū)�的表哥，老費(fèi)迪南德的外孫費(fèi)迪南德·皮耶希（小費(fèi)迪南德）。

　　一方是勢(shì)頭正盛的保時(shí)捷，一方是長(zhǎng)期處于低迷的大眾，一場(chǎng)“蛇吞象”式的收購(gòu)壯舉就此展開(kāi)。

　　雖然擁有龐大的現(xiàn)金流，但保時(shí)捷要吞下的是規(guī)模體量之于自己14倍之多的大眾，難度可想而知。為此，沃爾夫?qū)�與時(shí)任保時(shí)捷控股CEO的魏德金經(jīng)過(guò)商議后決定，借錢買下足夠多的股份后直接控股大眾集團(tuán)，然后利用后者賬上的現(xiàn)金流還款。

　　于是保時(shí)捷開(kāi)始了一通驚為天人的操作。

　　事實(shí)上，從法律角度而言，這場(chǎng)收購(gòu)案本該不存在。早在1960年，德國(guó)政府便為大眾量身定制了《大眾法》，其中規(guī)定：持有大眾公司的股份20%以下時(shí)，按實(shí)際持股比例計(jì)算投票權(quán)；當(dāng)持股比例超過(guò)20%，其投票權(quán)不再增加，除非持有80%以上的大眾公司股份。要知道，德國(guó)政府自身就已經(jīng)擁有大眾20.1％的股份。因此，收購(gòu)大眾從法律角度而言是一項(xiàng)不可能完成的任務(wù)。

　　于是，保時(shí)捷于2005年向歐盟法庭展開(kāi)了對(duì)《大眾法》長(zhǎng)達(dá)兩年的訴訟斗爭(zhēng)，2007年，歐盟法院為了保證歐洲金融市場(chǎng)的公平性和資本自由流動(dòng)，要求德國(guó)政府廢除該法律，保時(shí)捷收購(gòu)大眾的法律障礙被掃清。

　　與此同時(shí)，保時(shí)捷也在資本方面積極運(yùn)作推動(dòng)收購(gòu)進(jìn)程。沃爾夫?qū)�先�?5家銀行聯(lián)貸、預(yù)定籌資超過(guò)100億歐元，接著保時(shí)捷聯(lián)合美林、德意志銀行等操盤手隱秘買下大眾在公開(kāi)市場(chǎng)流通的大額股票，悄悄吞噬大眾股份。

　　不僅如此，保時(shí)捷又利用期權(quán)手段，全款購(gòu)買入了31.5%的大眾汽車的股份認(rèn)購(gòu)期權(quán)。此時(shí)，保時(shí)捷總共持有大眾74.1％的股份，距離獲得大眾的控制權(quán)僅差0.9%的股份。

　　然而，隨著08年金融危機(jī)的爆發(fā)，保時(shí)捷的資金運(yùn)轉(zhuǎn)不堪重負(fù)，收購(gòu)之路功虧一簣。一方面是大幅滑坡的營(yíng)收數(shù)據(jù)，一方面是為收購(gòu)大眾背負(fù)的近百億歐元的債務(wù)，留給沃爾夫?qū)�的只有一個(gè)選擇——與大眾談判。

　　此時(shí)的保時(shí)捷債臺(tái)高筑，而大眾卻手握充足現(xiàn)金。于是在小費(fèi)迪南德的帶領(lǐng)下，大眾向保時(shí)捷發(fā)起反擊。他一面籠絡(luò)工會(huì)組織抵制收購(gòu)進(jìn)程，一面缺席刻意缺席重要會(huì)議，談判不得不陷入僵局。

　　無(wú)奈之下，保時(shí)捷只好提議與大眾合并。兩者于2009年底達(dá)成了并購(gòu)協(xié)議。到2012年7月，大眾共出資約83.6億歐元完成了對(duì)保時(shí)捷汽車的百分之百收購(gòu)。沃爾夫?qū)鶆t轉(zhuǎn)而借助保時(shí)捷控股公司，以大眾集團(tuán)大股東的身份存在。至此，大眾與保時(shí)捷的“蛇象”鬧劇也宣告結(jié)束。

　　回溯過(guò)往，皮耶希與保時(shí)捷家族對(duì)費(fèi)迪南德·皮耶希與沃爾夫?qū)�之間的明爭(zhēng)暗斗早已有所警覺(jué)。費(fèi)力·保時(shí)捷臨終前，曾勸誡兒子不要與皮耶希為敵。而老費(fèi)迪南德之女露易絲夫人在臨終前也同樣告訴小費(fèi)迪南德：“不要與保時(shí)捷家族為敵。”

　　時(shí)過(guò)境遷，保時(shí)捷與大眾依舊是各自汽車領(lǐng)域中的佼佼者。兩者之間的相愛(ài)相殺，正是保時(shí)捷與皮耶希兩大家族恩怨斗爭(zhēng)的一個(gè)縮影。

  大眾的如意算盤

　　隨著82歲的皮耶希于2019年去世，保時(shí)捷與皮耶希兩大家族間的內(nèi)斗暫時(shí)告一段落。但不久前大眾新CEO，同時(shí)也是保時(shí)捷CEO的奧利弗·布魯默走馬上任，保時(shí)捷獨(dú)立上市的進(jìn)程再度被推向新的高潮，新劇的大幕也正在緩緩揭開(kāi)。保時(shí)捷IPO的背后，還存在著許多疑問(wèn)等待著我們?nèi)ヌ接憽?/p>

　　自從保時(shí)捷成為大眾旗下的第十家車企已經(jīng)過(guò)去了十三年之久，此刻“放虎歸山”，大眾意在何處？

　　首先肯定是為錢。

　　作為高檔汽車品牌，保時(shí)捷的吸金能力是毋庸置疑的，2021年，保時(shí)捷在全球范圍銷量是同為超跑品牌的法拉利三十倍之多，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)53億歐元。與此相比，整個(gè)大眾集團(tuán)2021利潤(rùn)為193億歐元。也就是說(shuō)，作為大眾旗下的十二家車企之一，保時(shí)捷為大眾創(chuàng)造的利潤(rùn)占比高達(dá)27％，利潤(rùn)奶牛”的名號(hào)實(shí)至名歸。

　　保時(shí)捷的強(qiáng)大之處不僅在于其收入之多，更在于它的收入之穩(wěn)。即使在汽車行業(yè)受到疫情影響盡顯疲態(tài)的當(dāng)下，保時(shí)捷仍然可以連年穩(wěn)步提升自己的收入。就今年上半年來(lái)看，保時(shí)捷已經(jīng)售出近15萬(wàn)輛車，收入179.2億歐元，銷售利潤(rùn)34.8億歐元，銷售回報(bào)率從去年同期的16.9％，攀升至19.4％。

　　保時(shí)捷巨大的品牌影響力和商業(yè)價(jià)值預(yù)示著，一旦其上市成功，大眾必將拿到大量的資金回饋。據(jù)年初歐洲各大投資銀行的估計(jì)，大眾集團(tuán)通過(guò)保時(shí)捷汽車的IPO足以回籠150億至250億歐元的資金，即便撇去特別派息，大眾集團(tuán)仍能得到75億至120億歐元的新鮮血液。

　　這些錢對(duì)于目前的大眾來(lái)說(shuō)如同一場(chǎng)“及時(shí)雨”。近年來(lái)，受到疫情和經(jīng)濟(jì)周期的影響，大眾汽車業(yè)務(wù)方面下滑嚴(yán)重，2021年大眾汽車全球銷量同比下滑6%；2022年大眾汽車第二季未計(jì)特殊項(xiàng)目前營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為47億歐元，同比下降27%。這些數(shù)據(jù)在一定程度上說(shuō)明，保時(shí)捷的上市是大眾不得不進(jìn)行的一次商業(yè)運(yùn)作。何況，早在2015年，菲亞特便已經(jīng)為大眾樹(shù)立了典范。

　　彼時(shí)，菲亞特將旗下著名超跑品牌法拉利獨(dú)立上市，隨后菲亞特如愿以償?shù)氐玫搅司揞~現(xiàn)金，償還了集團(tuán)高達(dá)109億美元的債務(wù)。而對(duì)法拉利來(lái)說(shuō)，起初僅有98億美元市值的他們，如今市值達(dá)到近400億美元，股價(jià)也從52美元的上市定價(jià)，上升到了今天的189美元。

　　相較于法拉利，保時(shí)捷的品牌價(jià)值更是有過(guò)之而無(wú)不及，因此大眾此番獲益幾乎是板上釘釘?shù)氖�。而這些涌入的巨額資金，除了緩解大眾目前的業(yè)績(jī)疲態(tài)外，還能夠加速大眾的電動(dòng)化轉(zhuǎn)型之路。

　　在電動(dòng)化的進(jìn)程上，大眾的決心很堅(jiān)定，目標(biāo)也很明確。他們將競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手瞄準(zhǔn)了如今的電車巨頭特斯拉。去年年底的計(jì)劃顯示，到2026年，大眾將在電動(dòng)汽車領(lǐng)域投入520億歐元的資金，同時(shí)將在歐洲建設(shè)六家電池工廠。不僅如此，大眾還計(jì)劃在2030年實(shí)現(xiàn)純電車型占比70％的目標(biāo)。

　　由此可見(jiàn)，保時(shí)捷的上市是大眾精心規(guī)劃好的一盤大棋。

  保時(shí)捷的“勝利大逃亡”

　　除了大眾之外，IPO的落地也為保時(shí)捷打開(kāi)了新的局面。不用寄人籬下，對(duì)于如日中天的保時(shí)捷來(lái)說(shuō)再好不過(guò)了。

　　俗話說(shuō)：“背靠大樹(shù)好乘涼”，但這句話之于保時(shí)捷似乎并不成立。其一，委身于大眾旗下的保時(shí)捷并不服氣；其二，大眾的策略對(duì)于保時(shí)捷來(lái)說(shuō)太過(guò)保守了，特別是在它全力沖刺新能源賽道的當(dāng)下。

　　十三年前的博弈讓大眾拿下了保時(shí)捷，然而不久后，費(fèi)迪南德·皮耶希在大眾集團(tuán)的內(nèi)部斗爭(zhēng)中黯然下課。保時(shí)捷和皮耶希家族就這樣丟掉了代代傳承的保時(shí)捷汽車品牌。對(duì)于保時(shí)捷和皮耶希家族而言，重奪保時(shí)捷汽車勢(shì)在必行。他們也相信，從大眾集團(tuán)走出后，保時(shí)捷這一品牌能夠最大程度發(fā)揮自身的商業(yè)價(jià)值。

　　獨(dú)立之后的保時(shí)捷將擁有更高的決策自由度，更多樣的產(chǎn)品戰(zhàn)略布局以及全新的財(cái)務(wù)系統(tǒng)和品牌結(jié)構(gòu)。除此之外，最重要的是它將擁有全新的融資渠道，助力其進(jìn)一步電動(dòng)化改革。相較于大眾求穩(wěn)的策略來(lái)說(shuō)，保時(shí)捷的電動(dòng)化之旅激進(jìn)而充滿活力。

　　早在2015年，保時(shí)捷掌門人布魯默便前瞻性地將保時(shí)捷帶入了新能源的賽道之中。

　　2019年，保時(shí)捷首款純電跑車Taycan發(fā)布，入門版定價(jià)149.8萬(wàn)元。在這個(gè)價(jià)位中，保時(shí)捷的主要競(jìng)品只有Model S和Model X。以高端市場(chǎng)切入，讓保時(shí)捷的電動(dòng)化之路走得異常迅速。

　　2021年，Taycan在全球范圍內(nèi)累計(jì)交付了41296輛，占到了品牌總銷量的13.7%，超越旗下王牌車型保時(shí)捷911。保時(shí)捷中國(guó)副總裁及首席運(yùn)營(yíng)官蕭達(dá)曾透露，“我們計(jì)劃到2025年，全球?qū)⒂?0%的新交付車型會(huì)是電氣化車型，到2030年80%的車型將會(huì)是電氣化車型。”

　　作為一家大體量的車企，大眾的每一步策略都是穩(wěn)重而相對(duì)保守的。它的政策轉(zhuǎn)向相對(duì)偏慢，每一個(gè)決策都需要兼顧旗下的眾多品牌和車型。對(duì)當(dāng)今風(fēng)起云涌、變幻莫測(cè)的新能源市場(chǎng)以及想要快速融入新能源賽道的保時(shí)捷來(lái)說(shuō)，大眾的電動(dòng)化變革還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。不僅如此，7月初大眾電動(dòng)化改革的堅(jiān)定推動(dòng)者，CEO迪斯離職，更給大眾的電動(dòng)化之路蒙上了一層陰影。

　　由此來(lái)看，保時(shí)捷的“逃離”之路是它踏上高速發(fā)展之路的重要步驟。不過(guò)這場(chǎng)IPO之旅的背后仍然處處充滿隱憂。

　　從目前的經(jīng)濟(jì)大環(huán)境來(lái)說(shuō)，資本對(duì)市場(chǎng)明顯缺乏信心。今年以來(lái)，微軟、亞馬遜等超級(jí)巨頭的股價(jià)跌幅均達(dá)到29%或更高，特斯拉于五月觸及股價(jià)低點(diǎn)，市值蒸發(fā)近三分之一。對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，選擇在當(dāng)前這個(gè)時(shí)間段入股，可能需要慎重考慮一番。

　　除此之外，保時(shí)捷與大眾之間的復(fù)雜關(guān)系同樣是投資者心中的顧慮之一。這種復(fù)雜的關(guān)系在治理結(jié)構(gòu)上體現(xiàn)得最為明顯。招股書(shū)顯示，作為雙重CEO的布魯默將在兩家公司之間以50：50的比例分配工作，并從2023年開(kāi)始從大眾與保時(shí)捷分別領(lǐng)取60：40的薪酬。這樣一來(lái)，大眾與保時(shí)捷可能出現(xiàn)內(nèi)部利益沖突

　　再者，保時(shí)捷近期也在產(chǎn)品安全問(wèn)題上頻頻出現(xiàn)問(wèn)題。6月份以來(lái)，保時(shí)捷便在中國(guó)市場(chǎng)發(fā)生3次自燃事故。這些公關(guān)事件一定程度上影響著保時(shí)捷的品牌形象，也打擊著市場(chǎng)的熱情和信心。

　　正如何小鵬在社交媒體中評(píng)論的那樣，保時(shí)捷想要通過(guò)IPO“開(kāi)創(chuàng)一個(gè)全新品類，高價(jià)格高利潤(rùn)高壁壘高端受眾和全球化，還可以共享平臺(tái)化”。然而在保時(shí)捷這只“蝴蝶”振翅后，會(huì)引發(fā)什么樣的影響，可由不得它自己來(lái)做決定。

  智行觀

　　總而言之，保時(shí)捷的上市是一場(chǎng)豪賭。在這個(gè)資本的寒冬中，究竟是無(wú)處可去的熱錢蜂擁進(jìn)入保時(shí)捷，助大眾一臂之力，亦或是大家繼續(xù)持幣觀望，使保時(shí)捷陷入尷尬之中，還需要一段時(shí)間的檢驗(yàn)。但保時(shí)捷與大眾之間的故事不斷提醒著我們一個(gè)淺顯易懂的道理：沒(méi)有永恒的朋友，也沒(méi)有永恒的敵人，只有永恒的利益。